一、境内、境外结构比较

优先股设置

境内：依章程而定　境外：可设置多系列优先股，法律依据充分

融资/投资者退出的便利性

境内：政府相关部门的审批　境外：无须政府部门审批

私募实际上也存在投资者选择在国内进行。但是从投资者角度来讲，一般来希望其通过私募进来的投资，能够享有一些特殊的权利，比如优先股，甚至第一轮的投资者和第二轮的投资者的权利往往也会有一些差别。

国内的公司法关于优先股实际上没有一个非常明确的规定，但是它原则上来讲双方通过章程自行约定相应的权利和义务。但是涉及到一些国外投资者，他会觉得国外司法体系这方面业务较为完善，而选择海外结构。

同时这个结构安排在海外，还会有一些潜在的优点。比如说涉及到一些外商的投资，如果在国内做投资的话，每次股权发生变更都需要去相应的政府部门去报批，原来的审批部门重新要进行这方面的审批，这样对成长的公司来讲，他可能需要经过一轮、二轮以及后续的融资，每次融资都需要审批对他相对来讲比较繁琐。如果说这个结构安排在海外的话，进行股权变更是不需要审批的，并且像不同轮次的投资者，都可以用很具体的文件体现出他们相应的权利义务是怎么样的。所以这也就是很多投资者还是选择海外结构的原因。

另外一点值得提出来的是，在商务部投资指导目录里会对国内的行业划分为限制类、鼓励类、禁止类。有的行业是属于限制类而限制外资持有的股份比例，但是有些投资者希望获得更大比例的股份，因而采取海外结构去做响应的处理。

二、境外结构文字说明

主协议

股权收购协议　股东协议　公司章程

附属协议

独家技术咨询和服务协议　股权质押协议　资产转让协议　运营协议

下面谈到的就是公司如何通过合同的角度来真正控制国内的目标企业。

第一，一般来说，私募后，投资者在公司股权中会占据相对比较小的份额，原始股东仍然控股。股东协议一般会规定董事会的席位分配与公司股东所持股份相对应，这些都是跟公司大股东相应挂钩的。作为新的投资者来讲，担心作为小股东，遭受大股东的侵害，故此，投资者首先需要的是知情权，公司的重要信息，及时通报给投资者，投资者做出判断。但是从公司角度来讲，又不希望知情权被滥用。比如说有些投资者进来的股份不到5％或者更小的状态，一般都会设一个权衡点，也就是说在这个相应的比例之上的股东可以要求个公司给他提供相应的报告，否则，无需特别提供其报告。而且往往会有相应的条款，一旦投资者持有的股份低于权衡点的股份，未来他就不再享有此项权利。

第二，涉及到公司董事席位的分配。公司往往会根据股东的股份任命董事，因此董事会一般是由大股东控制的。这个就会体现在公司的章程里。什么样的决定是通过简单的多数认可就可以通过的，什么需要绝对多数通过。私募的过程中涉及到一个比较重要的权利，比如说在做一些特殊决定的时候赋予董事有否决权。因此公司跟投资者的进行沟通，了解一下投资者有哪些潜在的担心，设置一些相应的体系来确保投资者能够放心的投资，能够得到保护。

需要注意的一点，有的董事会会设立专门的委员会，如审计委员会等等。这个董事会有的授权，没有一个明确规定的话，往往会造成大股东，把一些权益授予下面的委员会。这个委员会基本上是大股东任命的，这就规避了投资者的所谓董事席位的权利。

不管怎么样，私募过程中，一般高管任命的权利还会留给原始股东。就是在企业的成长过程中，需要拉入一些资金进来，但是公司的运营，很大程度上还是通过原始股东操作的。可能例外的就是一些财务投资者，会要求任命CFO,可以通过CFO，或者财务总监与公司其他高管双签机制给予通过私募进来的投资者权益。剩下的就是在公司运营过程中，比如说要去购买别的公司资产，一些比较实质性的比较大的业务，是不是需要去跟投资者沟通。这是在谈判过程中的一个沟通。

在公司谈到融资的时候往往会针对两种不同的投资者，一种是所谓的战略投资者，他投资的企业的业务往往跟他的企业是比较有关联的，对他的公司有比较大的好处。另外一类就是咱们说的VC或者是财务投资者，以在短时间内达到资金回笼，赚取回报为目的。

出售方面，作为战略投资者来讲，可能是希望被投资的公司跟他原来的公司怎么配合。所以很大程度上，相应的投资之后，一些权益的分配会根据被投资公司本身性质也会有所不同。至于说新业务开发，财务投资者往往不会在意。他可能会要求任命CFO，关心公司的财务的状况。而业务的经营还是放在原始股东的高管手里的。

但是反过来谈到运营控制权，财务投资者会比较在意公司由于借贷，财务状况会发生不好的状态，投资者可能会根据具体条款，借贷有多大，做相应的处理。

谈到关联交易，一般不是不允许关联方交易，只要这个关联方交易是在比较公平的条件下进行的。所以往往涉及到其中某一个股东是某个交易的关联方，关联股东应在投票表决时回避。

股息分配。在现实操作业务过程中，由于不规范，可能会发生一些纠纷的地方。私募的企业很大的目的是融得一部分资金，然后把企业发展壮大起来。这会跟有一些投资者的短期利益回笼有些矛盾。因为有些股东，比如说小的股东，他觉得我投资投到一定的程度，希望公司分配一定的股息。而这个私募公司大的理念应该是让他继续投资，再产生更大的收益。所以股息分配，是说在三年或者五年之后有一部分利益是不是要拿来分配的，会有一个考虑。这方面如果不明确规定，对大股东会是比较有利的状态。因为在股东会、董事会他都属于控制的状态。

证券发行。证券发行跟投资者关系紧密，所以投资者会有相应的权利在这个地方。章程修改、变更管辖或者会计这方面都不会太去争执。这里面唯一想要提醒的，就是说有的时候涉及到其他上市公司，投资者可能会要求公司同时做国际会计准则或者说美国会计准则的财务报表，因为这方面会增加成本，涉及到大家怎么样分摊成本的问题。

三、私募中的重要权利

运营控制权　退出权利　其他保护

A、 运营控制权

知情权：5%股东

财务报告（年度审计报告/季度或月财务报告）　其它必要信息：商业计划及预算　权利终止

董事席位分配及高管任免权

董事会下属委员会席位分配参照董事会

并购或资产（包括知识产权）出售：实质性　新业务开发　重大合同签署 子公司、分公司设立　对外担保或借贷：实质性　关联方交易　重大诉讼　股息分配　证券发行　章程修改 　变更管辖地、会计　破产

主要是针对私募公司一些在运营过程中比较重要的权利，涉及到投资者他希望保有一个什么样的权利。从原始股东角度来讲，哪些方面权利是可以放弃和相应争取的。

B、退出权利

登记权

要求公司登记权　跟随公司出售权　Form F-3 registration

优先要约权　跟随售股权　要求公司回购权　优先购买权　强制售股权

Put/call 机制

纠纷解决机制

期权

退出权利，实际上是投资者非常关心的权利。他通过私募的形式投到这个公司里头，往往是一个小股东，又不是上市公司。这个股权将来怎么变成现实利益回笼到投资者手里是很难考虑的。

投资者怎么来实现他的收益？

要求公司登记权。这是考虑到在美国上市的角度去讲的。公司在未来发展三到五年中，业务各方面都非常好，完全符合上市的条件，而且上市之后也会给公司带来比较大的收益，在这种情况下，作为控股的股东会有不同的想法。他可能说，我不进行上市。给了这些私募投资者登记权，实际上也就意味着作为私募投资者，可以强硬地要求公司做相应的登记。当然这会有一些具体的限制，如只有私募者拥有一定的比例才能决定。还可以公司虽然收到了私募者要求登记，但公司在现在状态下不太适合去登记，就可以推迟。作为私募投资者可以相信高管的判断而推迟，但是在一年或者是某一个时间段，只能够允许公司行使这个权利只有一次或者几次而相应地限制获取私募的公司。丛美国上市角度考虑，往往承销商起到的作用就是他要考虑发行市场利润多大，从公司股价角度来讲会拿到多少PE值，其他的股东也相应的少发一些股份，留在下次再去卖出。

跟随公司出售权。公司决定上市了。作为私募投资者，他当时投资持有公司的股份，也希望他当时的股份能够相应地卖出。所以他可能会要求跟随公司去卖股票的权利。实际上从公司角度来讲，不会有太额外的成本。这个在上市的时候才会产生相应的权利，而不是说投资者可以直接要求公司做这方面的工作。这是随附的一个权利。但是也不会给予私募投资者过多的跟随公司的出售权，而是在次数上以及可以操作的时间段上会有一些相应的限制。

优先要约权。投资者想要卖出他投资的权益，第一件事儿是要看其他的股东，比如说谁有优先要约权，就首先去征求该股东的意见，如对他说，我想要卖掉我的股权，一百万美元来卖。这个时候作为优先要约权的股东就要做决定，判断要退出的投资者给出的价格是不是合理的价格，愿不愿意以这个价格买进权益。如果说价格不错，可以达成购买，就可以交易。如果没有达成购买，这个想要退出的投资者就可以很自由地找其他的潜在投资人，但是他出的价格不能够低于他向原来的优先要约权的股东提出的价格。

优先购买权。第三方的投资者，说我愿意来买你（股权转让方）一百万的股权，但是原来的股东持有优先购买权的话，股权转让方就不能直接卖给第三方投资者，而是要看原来的股东意见，先征求他愿不愿意买。作为第三方投资者，你在跟他谈一个项目的时候，他肯定要问你有什么权益的限制，这个时候如果其他股东有优先购买权，股权转让方就的得去征求其他股东意见，说我和第三方达成协议，你愿不愿意买。这样使得第三方投资者很难愿意花一定时间去跟股权转让方谈这个项目。相比较优先要约权而言就没有这个限制。因为这个概念是说你也有权决定是不是买我的股份，但是这个决定要做的时候你就要做决定，你就要告诉我是买还是不买，在我跟第三方谈的时候就没有限制了，只要我转让的价格不低于向你出售的价格。

跟随售股权。和要求公司出售权有相似的地方。跟随售股权，实际上是作为一个投资者，跟其他投资者并行的一个权利。这个权利解决什么问题呢？比如说有一个投资者，愿意购买原来投资者的股份，那怎么保证其他的股东也能够跟随投资者去卖股份？如果有这种跟随售股权的话，作为其中一个股东，谈好了第三方，愿意花钱买他的股份，已经谈好了价格，征求其他的股东意见，问愿不愿意以同样的价格卖股份。这个机制会避免比如说一个大股东持有控股的地位，相比较容易找投资者，私募者会担心，他没有权利去参与。跟随售股权很大程度上就是起到这么一个作用。

跟随售股权。和要求公司出售权有相似的地方。跟随售股权，实际上是作为一个投资者，跟其他投资者并行的一个权利。这个权利解决什么问题呢？比如说再有一个投资者，愿意购买原来投资者的股份，那怎么保证其他的股东也能够跟随投资者去卖股份？如果有这种跟随售股权的话，实际上会有一个机制。作为其中一个股东，说我谈好了第三方，愿意花钱买我的股份，我谈好了价格，你们愿不愿意卖这样的股份。这个机制会避免比如说一个大股东持有控股的地位，相比较容易找投资者，其他投资者会担心，他没有权利去参与。

要求公司回购权。这是一个常见的权利。作为私募者，可能想，投你这个公司，你这个公司，未来三年或者五年，运作不错，可以有其他方式让我可以退出。但是一旦这个公司没有达到这个要求，使得我无法退出，我可能要求这个权利。我可以要求公司按照一定的价格把我的权利回购回去，这个使得投资者确保他收回他的投资收益。

强制售股权，就是说投资者在一定的情况下，能够以一定的价格，把公司的股份买回来。这个很大程度上做这种私募投资的时候他会预计到这个公司有很高的发展，很高的盈利，所以他很难说你再把我的股权再买回来。我作为一个投资者，我可能是希望买掉你这个公司百分之百的股份，而不是持60％或者是多少，因为这个会涉及到将来的回报，作为大股东，持有70％的股份，小股东持有剩下的30％股份，第三方投资者愿意购买大股东的股份，但是这但不能低于80％，所以大股东还要说服其他的股东把他们的股权卖出。这个权利就是意味着大股东可以强制要求其他小股东跟随他一块儿卖出股权。所以这个对于大股东来讲，考虑到未来并购这个是一个比较重要的权利。

像PUT/CALL机制，是指在在公司运营过程中，投资者和原有的管理层会有比较大的冲突，这个冲突通过调和解决不了，这种情况下会影响公司运营。PUT/CALL机制起到的作用是什么呢？作为两个大股东争执不下的情况下，其中一个股东可以跟另外一个股东说，我愿意以这样的价钱，1％的股份多少钱，我卖给你，你买不买，反过来一旦另外一个大股东说你这个价格不合适，我不想买你的股份，他就要按同等的价格把股份卖给你。说白了，比如说我认为我持有的股份市值是100万美元，如果说他不要，你可以出100万美元把他的股份买过来。因此如果两个大股东，他们双方的经营理念不能说服对方，这是一个比较有效的解决纠纷的一个机制。要不然的话，可能双方解决不清楚，会影响公司有效的运营。

期权。期权不光是从公司的角度讲，另外一方面也可以使员工尽最大的努力去做工作。确保公司的关键员工，能够以公司的利益为最高利益进行运营。

三、其他保护权利

反稀释　清算优先权　股票转换权

反稀释的权利，最常见的情况，投资者持有的是可转换的债权，以什么样的比例进行转股，新的投资者进来等变化，这种情况下，你就需要有一种机制来调整转股的比例，这样才能保证你还能拿到原来的比例。清算优先权，是指清算的时候，只有把股权权益分给某一类股权持有者之后，才可以把其他的权利分给其他的股东。想股票转换权刚才咱们也谈到过，这个主要涉及到投资者对这个市场，对这个公司看不太准，可能先以一个债权的固定收益进来，如果说公司运营非常好，担心自己错失这方面的机会，可以用债权的固定收益来转股。这个具体怎么做，要现实考虑。

（资料来源：第四届百度先锋论坛）返回首页